Netflix: Najbardziej absurdalna firma w historii?

Netflix (NFLX) to świetna usługa, ale czy to świetny czas?

Wcześniej omawiałem tutaj serwis Netflix na blogu, mówiąc, że spodziewałem się z niego bardzo niewiele. Muszę przyznać się do mojego błędu - jest on gwałtowny od czasu opublikowania tego artykułu.

Zgadzam się z tą porażką, ale nadal uważam, że jest tymczasowa.

Cursory View of Netflix

Jedną z moich największych reklamacji w Netflix jest to, że jest dostawcą towarów. Kupuje treści od twórców i sprzedaje je użytkownikowi końcowemu za stałą miesięczną opłatę.

Po krótkiej wymianie z SEC, teraz ujawnia więcej informacji na temat tego, ile płaci za treści (500 milionów dolarów za kwartał), a także jak oblicza swoje numery abonentów. Ostatnie zgłoszenia pokazują 2,37 miliarda dolarów zobowiązań z tytułu transmisji strumieniowych w przyszłym roku. Możemy się przekonać, że w tempie realizacji wyda od 500 do 600 milionów dolarów w każdym kwartale, aby kontynuować streaming.

Branża strumieniowa opiera się na prostej ekonomii. Suma wszystkich płatności subskrypcji powinna być większa niż koszt treści plus wszystkie koszty sprzedaży, ogólne i administracyjne, a także koszt budowy technologii zdolnej do obsługi całej tej przepustowości.

Jeśli spojrzysz na liczby, szybko zorientujesz się, że Netflix nie jest rentowny przez najbardziej sprawiedliwą ocenę rentowności - wolne przepływy pieniężne.

Netflix angażuje się w oszustwa księgowe na poziomie rachunku zysków i strat, co moim zdaniem ma sprawić, że liczby wydają się znacznie lepsze niż w rzeczywistości.

Oryginały Netflix

Oryginały z Netflix, takie jak Domek z kart są cennym zasobem po ukończeniu. Nowa wystawa wymaga jednorazowej inwestycji, która powinna wypłacać dywidendy za lata i lata.

W ten sposób Netflix amortyzuje inwestycje w nowe programy w ciągu wielu lat, więc istnieje rozbieżność między wydatkami na zakupy stron trzecich a amortyzacją w jednym kwartale. Różnicę tę przypisuje się wolniejszemu amortyzacji pierwotnej treści.

Jest to dość standardowe w branży treści. Na przykład DreamWorks amortyzuje nowe filmy po 50%, 75% i 90% kosztów produkcji odpowiednio w pierwszym, dwóch i trzech latach po wydaniu. Jeśli DreamWorks wycenia film o wartości 300 milionów dolarów, to w trzecim roku jego bilans będzie wart mniej niż 30 milionów dolarów.

Prerelease, film jest wart fortunę. Trzy lata później, nie ma zbyt wiele resztkowych pieniędzy. Naturalne jest zdewaluowanie aktywów w czasie.

DreamWorks jest jednak właścicielem swoich filmów, więc może wykorzystać je do długoterminowych przepływów pieniężnych poprzez licencjonowanie ich za pośrednictwem różnych kanałów dystrybucji, w tym Netflix.

Netflix nie ma własnych programów. Domek z kart po prostu zadebiutował w telewizji internetowej. Niezależne studio posiada wszystkie prawa i wszystkie pieniądze pochodzące ze źródeł innych niż Netflix.

Program jest już dostępny w innym miejscu. ITunes firmy Apple ma odcinki o wartości 1,99 USD za sztukę; Amazon sprzedaje ci DVD z pierwszego sezonu lub pojedyncze odcinki strumieniowe online. Członkowie Amazon Prime mogą oglądać odcinki za darmo.

Więc należy się zastanawiać, dlaczego Netflix przypisuje wartość długoterminową do aktywów, których nie jest właścicielem? Będzie stary Domek z kart odcinki naprawdę przyciągają nowych widzów do serwisu rok po roku? Trudno mi w to uwierzyć, zwłaszcza że serial się starzeje i staje się dostępny na innych platformach i fizycznych nośnikach.

Co więcej, trudno jest przypisać wartość do aktywów, nad którymi nie masz kontroli, gdy są one pakowane z portfolio innych pokazów strumieniowych. Czy nowi użytkownicy zarejestrują się właśnie z powodu Domek z kart, czy też rejestrują się z powodu Domek z kart i tysiące innych filmów i programów telewizyjnych? Nie ma sposobu, aby wiedzieć.

Jak długo może utrzymywać Netflix?

Pieniądze muszą skądś pochodzić. Właściwe przepływy pieniężne według GAAP są ujemne. Gdzie Netflix znajduje gotówkę, aby pozostać czystym, nie mówiąc już o inwestowaniu w nowe treści?

Odpowiedź pochodzi od inwestorów długu i kapitału. Spółka wydała na początku roku śmieciowego zadłużenie na poziomie 5,35%, które wciąż dają ponad 300 punktów bazowych więcej niż porównywalne amerykańskie obligacje skarbowe. Zmniejszyło to również inwestorów do miliardów dzięki nowej emisji akcji.

Bez jakiejkolwiek ścieżki do rentowności i bez obniżania kosztów pozyskiwania treści obawiam się, że będzie to stały klient Wall Street, sprzedający akcje i dług, aby sfinansować swoje agresywne wydatki. To może powstrzymać analityków sprzedających, którzy śpiewają hossy, by wygrać klienta bankowego, ale nie robi to dla akcjonariuszy.

Nawet jeśli uważamy, że rachunek zysków i strat Netflixa jest księgowany, każda firma prowadząca obrót powyżej 100-krotności szacunków zysków powinna być celem kontroli, szczególnie gdy najwyższa pozycja rośnie tylko o 20% rocznie.

Co do tego, kiedy kończy się impreza, nikt nie zgaduje. Ostateczna droga Netflix do rentowności jest niesamowicie ryzykowna. Może nadal wydawać duże sumy na niesprawdzone pokazy, takie jak Domek z kart, mając nadzieję na wciągnięcie nowych członków skłonnych zapłacić prawie 100 $ rocznie za dostęp do jednego programu. Może podnieść ceny i zaryzykować powstanie, takie jak w 2011 roku. Może też zacząć obniżać budżet na treści stron trzecich, co również może spowodować exodus klientów.

Po prostu nie rozumiem, w jaki sposób te ryzyka są wyceniane w firmie, która osiąga 100-krotnie bardzo dobrze zarządzane dochody. Przy 100-krotnym optymistycznym przychodach, myślę, że ryzyko znacznie przewyższa nagrody.

Jest to firma, którą chciałbym krótko skracać, ale przy LISACH na kwotę 25% wartości kapitału, potrzebujesz 18% spadku w ciągu 18 miesięcy, aby odzyskać swoje pieniądze. Oczywiście inwestorzy opcyjni są równie zaniepokojeni wyceną.

Jakie są twoje przemyślenia na temat wyceny Netflix i jej długoterminowego prawdopodobieństwa sukcesu?